繼5月初成功募資逾8億港元加快高端市場布局后，全球新材料龍頭---天工國際(00826.HK)近日再度傳來重大捷報(bào)。

深耕40年，登頂世界工模具鋼首位

據(jù)世界權(quán)威的SMR鋼鐵與金屬產(chǎn)品市場研究中心發(fā)布的世界工模具鋼排名統(tǒng)計(jì)顯示，天工國際2020年的工模具鋼產(chǎn)量成功超越世界知名巨頭奧地利奧鋼聯(lián)集團(tuán)，躍居世界第一，成為全球最大的工模具鋼生產(chǎn)商。

（來源：公司官微）

工模具鋼是模具鋼和高速鋼的統(tǒng)稱，其中模具鋼被譽(yù)為“工業(yè)之母”，機(jī)械、電子、汽車等行業(yè)60-80%的零部件需要依靠模具加工成型，而高速鋼亦有“工業(yè)牙齒”之稱，國內(nèi)接近一半的金屬切削刀具采用高速鋼，其中高速鋼刀具約占國內(nèi)刀具總量的75%。

天工國際長期深耕于工模具鋼領(lǐng)域，創(chuàng)立至今已有40年，已實(shí)現(xiàn)了由早期的作坊式技術(shù)修配廠向國際化集團(tuán)的跨越。1997年起公司高速鋼產(chǎn)量就已達(dá)中國第一，2004年后又連續(xù)位列世界第一。2016年起工模具鋼綜合實(shí)力躋身世界四強(qiáng)，且排名逐年上升，2018年提升至第二位，2019年公司建成中國首條粉末冶金工模具鋼生產(chǎn)線，并于年底順利投產(chǎn)，打破了國際壟斷。

（來源：開源證券）

目前公司的工模具鋼的年產(chǎn)能已達(dá)25萬噸，其中高速工具鋼產(chǎn)品年產(chǎn)量已連續(xù)17年位居世界第一位、連續(xù)25年位居中國第一，是當(dāng)之無愧的全球工模具鋼龍頭。此外，公司在切削工具以及鈦合金市場也處于龍頭地位，是多個細(xì)分領(lǐng)域的“隱形冠軍”。

總結(jié)過往，公司之所以能登頂世界工模具鋼寶座，兩大核心競爭優(yōu)勢尤為關(guān)鍵：一是優(yōu)異的成本管控能力，主要體現(xiàn)在廢料回收、產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化以及內(nèi)部精細(xì)化管理等方面；二是領(lǐng)先的工藝水平，產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性和一致性較高，這需要長期的時間沉淀與嚴(yán)苛的管理保障。

五年七倍，盈利驅(qū)動

1.五年七倍，連年分紅

過往五年（2016-2020年），天工國際已為投資者創(chuàng)造了超過（不考慮分紅）七倍的投資回報(bào)。此外，公司對股東也較為慷慨，自2017年7月上市以來，每年都有分紅給股東，且分紅率呈現(xiàn)出總體上升的態(tài)勢。據(jù)同花順iFinD統(tǒng)計(jì)，近三年的年分紅率至少在30%以上。

（來源：同花順iFinD）

在這五年間，公司的總市值復(fù)合年均增速約46%，營收復(fù)合年均增速約12%，歸母凈利潤復(fù)合年均增速約48%，意味著投資人過往主要賺盈利增長的錢。

（數(shù)據(jù)來源：GOOGLE財(cái)經(jīng)）

2.受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及降本增效，毛利率持續(xù)提升

得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，加之降本增效的經(jīng)營管理策略，公司自2016年以來，毛利率持續(xù)上升，從單個分部來看，其中工模具鋼最高，2020年已超過28%。

（各分部業(yè)務(wù)毛利率；來源：開源證券）

未來業(yè)績增長邏輯

1.粉末冶金項(xiàng)目：逐步進(jìn)入放量階段，成盈利新增長極

目前，具備顯著高利潤率的粉末冶金項(xiàng)目已開始貢獻(xiàn)利潤，并正進(jìn)入逐漸放量階段。今年2月，公司的粉末冶金項(xiàng)目正式打入歐洲市場。同時，二期3000噸項(xiàng)目也已于年內(nèi)啟動。

由于代表世界最先進(jìn)工藝的粉末冶金產(chǎn)品性能更優(yōu)異，其售價和毛利率都遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)工模具鋼產(chǎn)品。目前，公司傳統(tǒng)高速鋼的平均售價約為3萬元/噸，毛利率為25-30%。而根據(jù)公司項(xiàng)目可研分析報(bào)告顯示，粉末冶金高速鋼平均售價預(yù)計(jì)可達(dá)15萬元/噸以上，約為傳統(tǒng)高速鋼的5倍，毛利率預(yù)計(jì)可突破50%，約為傳統(tǒng)高速鋼的2倍，凈利率預(yù)計(jì)可突破40%。

與此同時，伴隨下游制造業(yè)升級步伐加快，對于工模具鋼的需求持續(xù)向高端轉(zhuǎn)移。其中，高性能高速鋼及粉末冶金高速鋼應(yīng)用持續(xù)提升，目前發(fā)達(dá)國家應(yīng)用比例分別達(dá)30%以上、20%左右，而我國高性能高速鋼的應(yīng)用比例只有10%左右，粉末冶金高速鋼則更低，目前全球粉末冶金高速鋼已占高速鋼年產(chǎn)量的10%以上。

而從供給來看，全球主要由發(fā)達(dá)國家的7家生產(chǎn)粉末冶金高速鋼，總產(chǎn)能約2.4萬噸，目前國內(nèi)能生產(chǎn)粉末冶金高速鋼的企業(yè)僅有天工國際、河冶科技等，其中天工國際在國內(nèi)粉末冶金高速鋼市場的占有率達(dá)80%以上，處于絕對領(lǐng)導(dǎo)者地位。公司預(yù)計(jì)粉末冶金二期將在明年下半年投產(chǎn)，屆時總產(chǎn)能將達(dá)5000噸。

因此，未來隨下游需求增長及公司產(chǎn)線投產(chǎn)，有望大幅提升公司的盈利水平。

2.傳統(tǒng)產(chǎn)品：國產(chǎn)替代提速+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級

傳統(tǒng)工模具鋼方面，未來重在國產(chǎn)替代提速及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級雙線驅(qū)動下，擴(kuò)大市場份額，并實(shí)現(xiàn)盈利增長。

2020年受疫情影響，海外工模具鋼復(fù)產(chǎn)緩慢，國產(chǎn)替代提速。目前公司新建產(chǎn)能包括5萬噸煉鋼項(xiàng)目和配套的7000噸鍛造產(chǎn)線，待項(xiàng)目順利達(dá)產(chǎn)后，工模具鋼產(chǎn)品預(yù)計(jì)增加4萬噸，規(guī)劃的7000噸快鍛產(chǎn)線將大大提高鍛造力度，豐富大規(guī)格產(chǎn)品類別。

據(jù)最新市場消息，5萬噸工模具鋼擴(kuò)能項(xiàng)目現(xiàn)處于有序開展中，7月底將完成廠房基礎(chǔ)建設(shè)，屆時將具備設(shè)備進(jìn)場條件，項(xiàng)目整體按進(jìn)度穩(wěn)步推進(jìn)。

（來源：網(wǎng)絡(luò)公開資料）

此外，公司多年來致力于提高高合金鋼銷售比例，不斷升級工模具鋼產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，為占據(jù)高端市場夯實(shí)基礎(chǔ)。

切削工具方面，未來盈利增長點(diǎn)在于產(chǎn)銷規(guī)模穩(wěn)步上升。公司2020年9月在泰國建成投產(chǎn)首個高度自動化切削工具生產(chǎn)基地，用于滿足北美及東南亞市場需求，年產(chǎn)能4800萬件，并可根據(jù)需求擴(kuò)充到1億件，未來總產(chǎn)能有望突破4億件，該工廠已于今年一季度開始試產(chǎn)。此外，由于泰國工廠可享受美國25%的關(guān)稅減免，加之產(chǎn)品朝高端化和精?；较蛏墸磥砝麧櫬仕揭矊⒂羞M(jìn)一步提升。

鈦合金方面，未來空間主要來自于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，推動盈利水平提升。近五年來，公司該分部的毛利率一直在20%以下，處于業(yè)內(nèi)較低水平，目前公司已開始轉(zhuǎn)型生產(chǎn)毛利率遠(yuǎn)高于坯料的管、板、棒、絲等終端成品，并增加該產(chǎn)品在醫(yī)療行業(yè)等高端領(lǐng)域的應(yīng)用發(fā)展，預(yù)計(jì)在兩年內(nèi)完成轉(zhuǎn)型。

結(jié)語

工模具鋼作為天工國際的核心產(chǎn)品，屬于“長坡厚雪”賽道，且格局高度集中，因此龍頭擁有強(qiáng)議價以及成本轉(zhuǎn)嫁能力，且客戶粘性強(qiáng)。目前公司產(chǎn)能已躍升至全球首位，核心產(chǎn)品地位進(jìn)一步鞏固，粉末冶金項(xiàng)目進(jìn)入持續(xù)放量階段，有利于進(jìn)一步搶占全球高端市場，提升未來盈利水平。此外，在“碳達(dá)峰”和“碳中和”背景下，鋼鐵業(yè)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生調(diào)整，以壓減粗鋼產(chǎn)量為核心的去產(chǎn)能化，將重塑鋼鐵行業(yè)格局。

另外，天工國際旗下工模具鋼板塊在去年底成功引入13家戰(zhàn)投，均為大型國資背景，這為未來國產(chǎn)替代以及A股分拆上市實(shí)現(xiàn)重估，增強(qiáng)了有力背書。

今年以來，公司股價隨大市震蕩調(diào)整后，目前估值(PE-TTM)已不到15x，而日本、香港、美國的特鋼公司的估值多處于15-25x的水平，且日本、歐美等市場已經(jīng)邁過了快速發(fā)展階段，而我國中高端特鋼還處于成長期，應(yīng)當(dāng)享有一定的估值溢價。

綜上述，天工國際未來業(yè)績增長確定性高，且存在戴維斯雙擊的可能。而今年初，內(nèi)地資金大舉“南下”，公司也持續(xù)受到青睞，港股通倉位不斷上升（如下圖），吸引力可見一斑，而接下來即將揭幕的中報(bào)很可能會是推進(jìn)市場情緒升溫的又一大催化劑。

（來源：同花順iFinD）